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平安寿险总投资收益率基准假设的合理性分析  

2014-10-27 20:30:00|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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草帽路飞:
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$中国平安(SH601318)$ 网络上有很多声音质疑这个5.5%假设的合理性。有人认为平安寿险的假设过于乐观,长期无法实现;有人则意见相反,认为这个假设过于保守,可以很容易实现。平安寿险总投资收益率假设是否合理,每个投资人心中都有自己的判断,我们不否认更多质疑的声音。我们在此仅提出一些个人的看法,供投资人参考。
下图是2013年年末中国平安的保险资金可投资资产的投资组合(这其中包含了产险的可投资资产,集团将寿险和产险的资产统一运作,两者的投资收益差别不大)。2013年中国平安保险资金净投资收益率5.1%,总投资收益率5.1%;其中寿险业务净投资收益率5.1%,总投资收益率5.0%。
平安寿险总投资收益率基准假设的合理性分析 - 草自春 - 草自春的博客查看原图我们认为中国平安长期5.5%的总投资收益率假设基本合理的理由大致如下:

a.净投资收益率逐年提升,为总投资收益率的提升奠定基础。
寿险净投资收益主要来自资产配置中各类债券的利息收益,各类权益证券的股息收益以及各类物业投资的租金收益等。中国平安过去五年的净投资收益率水平在逐年提升。过去五年公司的净投资收益率分别为:5.1%,4.7%,4.5%,4.3%,3.9%。2014年中期平安的净投资收益率为5.0%,根据过往年份年末数据一般高于年中数据0.2个百分点计算,2014年末中国平安的净投资收益率极有可能达到5.3%的历史最好水平。

b.监管政策的推动保证了净投资收益率的逐年提升。
近年来,保监会对保险金资产端配置的限制条款逐步放宽,比如:2010年保监会《保险资金运用管理暂行办法》中规定:投资于基础设施等债权投资计划的账面余额不超过该保险公司上季末总资产的10%。该项规定对保险公司资产端配置的影响意义重大,过去三年各大寿险公司全面推进基础设施债权投资计划资产的配置,2012年末中国平安的债权计划投资占其总投资资产比例3.5%,2013年末该项数据占比猛增至8.7%(其中包括信托计划2.5%),2014年中报显示其债权计划投资比例为8.2%,信托和银行理财产品投资比例为4.4%,两项合计占比12.6%,如此迅猛的增长态势也显露出管理层在固定收益类资产配置上的决心。我们猜测2014年末其债权计划投资在总投资资产中的占比很有可能达到10%的上线水平。据悉,基础设置债权投资计划的收益率目前在6%~8%区间。

另外根据保监会《中国保监会关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》保监发〔2014〕13号文件精神:新的保险资金运用上限比例和集中度监管比例不再对各大类资产包含的具体品种设限,只将保险资金投资资产划分为5大类,并对大类的投资比例上限做了限制,其中:投资其他金融资产的账面余额,合计不高于本公司上季末总资产的25%。根据我们的理解,债权投资计划和信托及银行资管计划都属于该类资产,当前中国平安该类资产的配置比例不足15%,未来仍有10%的提升空间。该类资产属于高收益类固定收益资产,我们猜测该类资产必将成为未来几年各家寿险公司资产配置的首选。若未来年份中国平安完成25%的高收益类固定收益资产配置,其净投资收益率将极有可能超过5.5%。因此,我们也不禁感叹:2014是中国金融业非标大发展的一年(见“银行业研究之:2014一场“非标”的竞赛”一文。http://xueqiu.com/3727797950/31229962)。未来投资人或许应该担忧的不5.5%的投资收益率能否实现的问题,而是保险公司所配置的非标资产的资产质量问题。

c.管理层进行权益类资产配置的积极性减弱,消除了总投资收益率的不稳定性因素。
过去三年中国平安的保险资金投资资产中权益类投资的占比始终徘徊在10%左右的稳定水平。管理层进行权益类资产配置的积极性已大大减弱。

管理层的心态我们是猜不透的,中国平安在牛市里会不会突然加大股票的配置比例呢?我们不敢保证。至少根据目前的一些迹象我们认为这种可能性不大。首先固定收益类资产大多有长久期的匹配,若牛市突然来了,这部分资产的调度本身就是个问题,更大的问题是:怎么判断真正的牛市来了?还有熊市不买股,等牛市来了再买股票,这是正常的思维习惯吗?其次权益类资产在认可资产中的认可比例不足100%,配置过多的权益资产会降低偿付能力充足率,影响新业务的发展,据闻正在酝酿中的“偿二代”对权益类资产在认可资产中的认定标准更加变态,可能会让管理层谈虎色变。再次目前投资端的监管政策对保险资金的有效配置极为有利,在政策红利还没吃完的情况下,管理层可能无暇顾及。最后是我们后面要讲到的,钱赚多赚少大部分都要分给投保人,股东得到的收益并不高。对保险投资资金来说稳定压倒一切,股票投资波动性太大,风险收益不匹配。

d.持仓最多的四大行(工、建、农、交)均已跌破净资产,已无资产减值压力。2014年上半年中国平安终于将7年熊市积压下来的最后一批大额资产减值准备计提完毕(上半年计提76亿减值损失),为未来总投资收益率的提升扫平了道路。

e.另据我们观察,平安持有的股权基金(占比2.7%)的股息收益率极高,股息率竟然达到8%以上,其真实身份可能是变相的一级市场信托基金。另外其持有的投资性物业的租金收益率也已达到7%。这些信息都能够佐证中国平安保险资金长期总投资收益率5.5%精算假设的合理性。

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