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2016巴菲特看好系列之一:为什么持续买入IBM?  

2016-03-06 21:06:58|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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前几日,“股神”巴菲特发布了2015年致股东信,长期投资美股本地股的格隆汇会员“大隐于市”对此封致股东信及巴菲特的投资逻辑,做了深入研究,特此为大家梳理了2016巴菲特看好系列文章,独家于格隆汇分享给各位读者。



经过对巴菲特老先生致股东信的研究,和多年对其投资特点的跟踪,我们可以看到其目前重仓的股票有可口可乐,富国银行,IBM和美国运通。

 

然而IBM在2015年下跌了14%,致使伯克希尔哈撒韦账面亏损约20亿美金,IBM目前股价131美金,远低于巴菲特的成本价170美金。伯克希尔哈撒韦在周六公布的年报中指出:“我们目前没有计划出售所持有的IBM普通股。我们认为,我们投资IBM普通股的合理价值将会回归,并最终超过我们的成本。”

 

曾宣称不了解科技股,将不会投资科技股的巴菲特为何独独钟情IBM?这其中有什么玄机是普通投资者没有看到的?IBM能否在2016年凤凰涅槃呢?

 

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▌IBM的基本面

 

IBM营业收入在过去几年已经连续14个季度下滑,其营业收入从2012年的1,045亿美金下跌到2015年的820亿美金, 每股利润也从2012年的14.53美元下跌至目前的11.5美元(去除股票回购的影响)。


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IBM股价之所以低迷和盈利持续下滑,是因为公司目前正在进行转型,从传统的软件资讯商转型为以云计算和大数据为主的咨询服务商。

 

从2011年,IBM开始陆续卖掉了其毛利润率较低的低端服务器,芯片业务以及X86服务器等。因此IBM的营业收入在过去几年大幅下降,累计下降了约22%。

 

▌新的业绩增长点

 

俗话说的好,旧的不去,新的不来。截止2015年底,IBM新的“战略规划”包括:云计算,大数据分析,手机平台应用以及数据安全。这些新的业务目前已经占到了IBM总利润的35%,较去年同期上涨约24%。其中云计算销售额达到了100亿美金,较去年同期增长57%。大数据分析销售额达到了180亿美金,较去年增长16%。手机平台开发业务达到30亿美金,较去年增长250%。

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在IBM的新业务中,发展最迅速的是云计算。一提到云计算,大多数人首先想到的是亚马逊和微软,不错,上述两家公司的云计算基础设施服务确实是市场份额最大的。不过,如果从销售额的角度来考虑,IBM才是云计算的领头羊~


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从上图可以看到,IBM并没有在云计算基础设施上和微软,亚马逊开展直接的竞争。IBM云计算的利润主要来自APP以及云计算相关的服务。这符合了IBM的战略规划,IBM认为企业把数据放到云里,不仅仅是为了降低成本,更是为了更好的挖掘数据。而此类服务,更适应现阶段互联网公司的整体发展策略。


▌IBM独特的商业模式

 

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巴菲特曾说过“做生意最重要的是生意模式”。IBM的商业模式,其实早已从以前专注做计算机相关的硬件产品上,转为做更有服务性质的咨询公司。

 

在IT服务领域,IBM去年以7.5%的市场份额高居榜首,在企业软件市场,去年,IBM以仅次于微软的10.4%的市场份额位居第二。

 

与此同时,IBM向传统企业提供信息技术资讯服务,帮助企业提高运行效率,降低成本。2015年,福布斯财富500强企业前50名中,有49家都在使用IBM的云计算服务!

 

总的来说,IBM核心业务可以简单归为三类:



咨询服务业务


软件业务


硬件业务



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咨询服务业务特征:IBM咨询服业务的收费标准是Annuity Based (年费制)。

 

我们都知道巴菲特可谓是报纸业的狂爱者,其直接拥有,或者间接控股的报业公司高达100多家。为什么巴菲特这么热爱报纸行业?主要是因为报纸企业的商业模式非常独特,报纸企业能在为消费者提供服务之前就获得消费者支付的年费。于此同时,一般大型报纸企业都会形成局域垄断,其虽然已经是夕阳行业但是依旧有着顽强的生命力~

 

IBM咨询服务业所收的年费类似于保险里面的“浮存金”,当一个企业能拥有这种“浮存金”时,竞争优势巨大。首先,这种机制会使企业的融资成本下降,从而有更高的净资产回报率。其次,这种年费机制具有非常强的客户粘黏性,与此同时,现金流也比较容易预测。一旦可以确定顾客数量,以及年费,便可以较为准确的预测其未来的现金流了。在这种情况下,巴菲特可以用其提倡的估值方法:“一个企业的价值等于其未来经营年限内流入的现金流”来估值企业了。因此一旦未来现金流可以被大致确定下来,那么这个公司的估值也就大概确定了。这种比较容易估值的公司,正是巴菲特的兴趣所在。

 

软件业务特征:IBM软件业务70%的软件利润是基于年费制。


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对,没错,又是年费制!


这也就意味着IBM整体利润里有约75%来自年费制。因此IBM的商业模式决定了其是一个很会“产奶”的超级奶牛!这也就解释了为什么IBM能够给股东提供4%的股息(以目前131美金的股价),并且在过去5年维持在每年约2.5%的股票回购。

 

硬件业务:IBM正在逐步抛售该项业务,这里就不多做解释了。

 

整体看下来,IBM作为一个正处于转型阶段的互联网巨头,能被巴菲特看上,还是有很多可圈可点的地方。

 

◤在品牌方面,众所周指,IBM可以称之为IT界的老爷爷了。其已经有将近100年的历史,这100年间,IBM服务了大量的企业,得到了大量企业的信任。关于IBM的品牌,有一句传言是:没有人曾经因为买了IBM的东西而被解雇。与此同时,在过去100年,IBM积累了大量的客户。俗话说的好,开发一个新的客户要比维护一个旧的客户难10倍!转型后的IBM,已经省去了最费时费力的一个步骤。

 

◤在客户方面,IBM的客户黏性很强,已经体现在了过去,而未来,IBM所处的软件服务行业,更有着巨大的客户转换成本优势。例如,富国银行在美国有超过1万个网点都使用了IBM的财务软件。对富国银行来讲,IBM的软件用着还不错,其管理层完全没有必要为了更好或者更便宜的软件而冒着风险去更换新的产品。因为对现代企业来讲,IT部门太重要了,一旦有什么闪失,责任非常大。另外,一旦富国银行的员工习惯使用IBM软件了,更换新的软件带来的第一个问题就是需要重新培训员工。这种时间成本和费用成本是很多企业不愿意承担的。这就意味着IBM旧业务会死的非常慢,与此同时,其可以利用良好的品牌效应来推广自己的新业务!

 

估值方面,从2002到2011年的十年里,IBM取得净利润1080亿美元,其中支付股东分红200亿美元,留存880亿美元进行再投资,包括收购,股票回购等。同期间,公司的市值增加了800亿美元,巴菲特评估企业时强调“一美元留存收益产生一美元市值”的原则,而IBM完全符合这样的要求。

 

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对于IBM的估值,并不难,我们可以发现虽然IBM的营业收入有所下降,但是其修正后的每股自由现金流一直维持在15美金左右。因为IBM独特的商业模型,我们可以把IBM的自由现金流当作是“公司债券”的“票息“。

 

IBM过去5年的平均自由现金流大概是150亿美元。巴菲特常用的贴现率是美国政府长期国债利润,他将其定义为无风险利率。但是当利率水平很低的时候,他会用10%来代替。与此同时,巴菲特在计算中从不使用权益风险溢价这个概念,他使用他愿意支付的价格确定安全边际,以调节风险。

 

目前美国长期国债利率仅有2.4%,这里我们使用10%来代替。贴现率越高,意味着要求的安全边际越高。我首先假设,IBM在之后的前10年里增长率是7%,之后为5%增长。这样计算下来IBM价值大约为300美金/股,远高于目前的132美元/股,比巴菲特支付的170美金高出了一倍。如果我们假设IBM从今往后0增长,那么IBM如今的股价也应该为160美金左右,也高于目前的132美金的股价。

 

▌结语

 

在很多方面,巴菲特购买IBM让我想起了他买入可口可乐的案例,当时也是很多质疑之声,因为巴菲特买入价是在高位,当时很多人认为,可口可乐业务单一,增长又慢,好日子已经过去了(像IBM)。巴菲特于1988年开始大量买入可口可乐的股份,1988年底共持有1417万股,成本为5.92亿,每股平均购买价为41.8美元,当年可口可乐的每股净利润为2.84元,购买价的市盈率为14.7倍,每股现金流的12倍。巴菲特曾在2012年的股东信中提到他认为对IBM未来成功的最大影响因素就是公司未来的盈利水平,但是他并不希望股价立刻上涨,因为只有这样IBM才能更便宜的回购股票,他才能更便宜的继续购买。

 

对于2016年的IBM,巴菲特老爷子依旧保持乐观。在我看来,2016年IBM的股价可能将继续维持低迷状态,预计将于2017年初开始反弹。这主要是因为IBM的业务里,有50%来自海外,而2016年美元很有可能继续升值。IBM2015年第四季度财报中预计其2016年的利润将会受到美元升值的严重影响,预计会损失10亿美金。所以我认为待美元升值到一定的瓶颈之时,对于IBM利空出尽,股价也自然会开始反弹。

 

再加上IBM的云计算,大数据和手机平台应用等新业务很可能将会于2017年初占营业收入的50%以上,至此IBM的业绩将会在2017年得到改善,终止连续盈利下跌的状况。





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