注册 登录  
 加关注
查看详情
   显示下一条  |  关闭
温馨提示!由于新浪微博认证机制调整,您的新浪微博帐号绑定已过期,请重新绑定!立即重新绑定新浪微博》  |  关闭

草自春的博客

人生如鼓 张弛有度 内外兼容

 
 
 

日志

 
 

从复星1.0版本到复星2.0版本  

2016-04-11 19:16:06|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

  下载LOFTER 我的照片书  |

复星国际2015年报研究笔记:从复星1.0版本到复星2.0版本




开场白:先啰嗦两句我自己持有复星的情况,然后介绍复星15年发展
这是我连续第4年写复星的文章了。而我买入复星股票的时间差不多就是4年前这个时候,当时4元多一点,到目前为止,我当时买入的复星的股票一股也没卖。在去年底我成立基金时,我特意卖出了我除复星国际,光线传媒,及一家香港上市公司外的所有股票,来参投我自己基金公司,我也是我们基金最大LP(这点在我们基金成立时,已向所有LP特意做了披露)。而我们去年底成立的基金在今年买入复星国际(我们基金买入复星股票的成本是10元以内),很高兴我们可以在这个价格持有复星国际。

我对于好的投资文章的定义是:这篇文章十年后看依然是一篇好的投资文章。复星是我这几年研究的重点,我算是把能用研究和调研方法全用上了,别的不说,这几年光调研复星,认识复星的员工就有100多人(复星现在大概有1000人上下)。我们基金现在工作越来越忙后,我自己对外交流的时间越来越少,大部分时间我们用于研究公司和调研(我们研究公司和调研的强度经常能把很多机构都吓一跳),所以写文章速度可能比过于慢一点。

2015年复星的经营情况:内在变化大于财务报表的变化
下边我来向大家介绍一下复星在15年的情况。复星15年净利润是80.4亿,同比增长17.3%,净资产从494亿增长52.2%至752亿,其中净资产大幅增加涵盖有两次融资原因,排除融资因素,复星净资产收益率是16.2%。净利润增长受到投资市场在15年上半年火爆的影响,复星是典型周期性行业,盈利情况随投资市场波动,大家需要注意这个情况。钢铁业务和资源业务合计带来亏损是13.9亿,如果把这俩业务刨掉,复星15年净利润增长是37.6%,很多投资者说复星当初为什么要投钢铁和资源业务。我可以告诉大家,07年是钢铁和资源业务净利润是24.3亿,占07年复星整体利润的73.3%,如果没有钢铁和矿业业务,复星07年上市时,绝对不可能融到128亿港币这个数,这还没有考虑从03-07年钢铁和资源业务给复星带来的净利润累积,钢铁和资源业务在复星早期的成长中有重要意义,希望老说复星甩不掉钢铁和资源业务的投资者不要忘本(陈世美的故事不只会在宋朝上演)

从复星1.0版本到复星2.0版本 - 草自春 - 草自春的博客

今年对于复星来说,是内在结构的变化,大于财务数据上的变化的一年。复星的内部结构,无论是业务结构,还是管理结构都在向着新方向转型。如果说从07年复星上市后到14年的复星发展模式是1.0版本,那么从14-15年起往后约5年左右很可能是复星发展模式2.0版本的时代。复星会开始这个转变是自身团队,资源禀赋优势,行业环境变化等使得企业为了适新的自身条件和未来环境而变,而这复星去年发展的重点。复星这个转型很有意思的地方在于,好多公司是撑不下去了,才开始转型(也有很多公司是撑不下去了,也不转型),而复星是选择了自己非常好的时候转型,晴天造船是上策,这些往往在报表上显示不出来,但这些才是决定一家公司真正命运的事情。

下边会有两个部分内容,一个是介绍一下复星的转型。之后剩余部分会给大家讲一下复星在15年主要业务的发展情况。

第一部分,复星在14-15年开始的转型
复星在07-14年这个1.0版本时期主要3个事情:资产结构调整,保险业务扩张,人才集中和架构建立
一家公司在一个时期选择什么发展策略,是和这家机构自身的团队情况,资源禀赋优势,当时的行业经营环境有关。在中国,很多简单复制巴菲特的伯克希尔的投资做法的公司的长期投资回报率就是平庸水平,因为他可以复制巴菲特的投资策略,但无法复制巴菲特快速成长时期的投资环境。一味热衷于复制大师的打法,而忽视自己手牌和大师手牌之间的差距,还无视自己牌桌上对手变化就是平庸的做法。复星在07-14年的成功,正是基于他们走出自己路线,而非一味模仿伯克希尔。(我在去年介绍复星的文章里,比较完整讲过这个事情,有兴趣可以看那个)

复星07年上市时,规模小很多,资产也是以重资产为主,保险资产可以忽略不计。而现在复星已经成为民营大型投资集团中的龙头,净资产从198亿增长2.79倍到752亿,保险资产占总资产从开始的可忽略不计已经占到复星总资产的44.6%,员工数量大约增长了3倍左右。而业务板块,更是有大幅增长。我给大家看个图,这个更直观

这是07年复星的业务结构图

从复星1.0版本到复星2.0版本 - 草自春 - 草自春的博客

这是14年复星的业务结构图(因为复星15年完全版年报没有发布,所以只能用14年)

从复星1.0版本到复星2.0版本 - 草自春 - 草自春的博客

14年复星的业务板块数量已经多到不点击大图都看不清了。

而复星在07年上市时,当年钢铁和矿业盈利差不多可以占到全公司盈利的70%。而在12前后年时钢铁和矿业的盈利占到全公司盈利10%左右,而医药和地产可以占到全公司盈利的60%左右。而在15年时,保险和医药可以占到复星盈利的50%左右,而钢铁和资源业务是亏损业务。复星每年逐步用更高效生产力的资产置换掉落后资产,每年完成一点,7年后,已完成了相当程度的业务结构调整。
在07-14年时,复星完成了
(1) 资产结构调整,通过7年时间用更高效的生产力资产置换掉了落后资产
(2) 在资产结构调整时,保险资产大幅扩张。保险资产占总资产从开始的可忽略不计已经占到复星总资产的44.6%
(3) 在07-14年时吸收了大量人才,其中一部分是公司核心高管,而且建立良好的多业务条线和板块投资梯队和中后台支援业务团队
(4) 规模有3-4倍增长,盈利能力也有1-2倍增长。并且在投资行业建立了良好的声誉
虽然这个时期成绩壮观,但适合这个时期的环境的发展策略,未必适合未来。

从14-15年开始,复星的2.0时期三个关键:产品,合伙人制度,更先进的投资和运营决策系统
而在14-15年之后,复星之所以开始调整,是因为面临的环境和自身条件和过去有很大变化。这里边主要三个原因是
(1)投资行业在过去是一个竞争不激烈的环境,而现在竞争越来越激烈,未来会更激烈,所以复星的竞争者变多了,而投资市场同时也增大非常多。而复星成为投资行业龙头的便利是声誉和规模聚集速度加快,代价就是很多人模仿你,所以复星也在适应如何在别人模仿下发展。(在伯克希尔成名后也遇到过相似问题)
(2)而另外一个因素是人类社会在最近十几年处于科技和信息发展最快速时期,而中国因为拥有全球最大的用户市场会更加明显,很多真正顶级投资项目,都是和新兴行业和高科技行业领域。而这种领域的投资实际是需要更灵敏的决策机制和比较新式的投资管理架构才能支撑,这对传统大型投资集团决策是一种考验。。而这个事情在07-14年里没有那么明显
(3)而随着越来越多人加入复星,各板块和各业务条线扩张,复星在激励结构和管理结构的调整变得越来越重要,而其中最重要问题就是合伙人问题。
一家公司运营和一个小生态系统运营有时没有太大区别。生态系统的最大特点是会达到内部各个单位的运营均衡。如果你希望取得不一样的结果,你改变一个重要业务点的时候,你同时也等于改变了其他点,而你就需要调整整个生态系统。过去很多大型公司拒绝转型而挂掉一个重要原因是,内部核心高管和团队缺乏改变动力,发现一些重要改动,牵一发动全身,不想改变整体,所以干脆不改,结果坐等着老旧生态系统被新环境给吃掉。

复星在状态最好的时候调整了自己的发展策略,开始适应这些变化,为未来做准备。越是状态好时变,转型质量越高,成功率也越高。

以下是复星2.0时期比较重要的改变
(1)更完善和全面的合伙人制度,和新的投资公司管理方式
(2)更加快速和灵敏的投资决策和运营决策系统(比如行业和公司的变化速度快,所以决策速度也需要加快)
(3)可以更充分使用中后台和支援平台(比如更好的使用复星的财务平台,数据收集和分析,信息协同)
(4)产品能力和运营,通过自我经营,而非仅靠投资来扩大企业板块中护城河的能力。特别是关键的业务板块,比如金融,医药,旅游。(这是通用电气的拿手好戏)

转型的关键之一就是产品能力,而这方面先行者是复星的旅游业务
在投资竞争越来越激烈的时代,运营能力成为关键。复星目前在产品方面最强的三个板块是金融,医药,旅游。金融,医药是传统强项,旅游是近几年复星新崛起的板块。复星旅游业务是将很多优质线下可连锁化(地中海连锁旅游度假村)和顶级资源项目(亚特兰蒂斯酒店)统一起来,形成一个比较大的旅游线下综合体,使得中后台合并提高运营效率,前台形成交叉销售。其最大特点是,可以补足很多大型旅游互联网公司offline端的需求。现在旅游行业的节奏是,大家都争着去做旅游互联网和旅游O2O,实体旅游反而没多少人做了,弄得实体旅游竞争少了很多,没有实体旅游,没有offline端,您跟谁O2O去。而这种供求关系的错配,对实际真正在做旅游实体业务的人是巨大利好。目前复星的旅游板块在筹备分拆上市

从复星1.0版本到复星2.0版本 - 草自春 - 草自春的博客
复星在建的7星级亚特兰蒂斯项目

复星未来会在更多板块上按旅游方式去进行操作。在复星的旅游业务里,投资和运营重要性差不多是50%和50%,可能运营还要更重要一些,并不是投资占大头了。一定程度上说,旅游业务是复星内部转型的先行者。

转型是描述公司时的时髦词汇。经常很多公司不管自己该不该转型,是不是在转型,都说自己在转型(有的公司转型仅仅停留在年报里)。一家公司的转型是否有效,关键是从一个更长时间看,是否增加了这家公司的在行业内的竞争力,比同行们过得更好更爽。复星的转型有些已经成功了(比如保险业务扩张),有些刚开始,总体情况大家可以过几年拭目以待。有时间,我会专门写这个话题,这里篇幅有限,就不说了。

第二部分,下边我给大家介绍2015年复星具体几个业务板块发展,我尽量捡重点说,复星业务非常繁杂,什么都介绍,就说不完了。
在2015年前后复星在业务上有几个主要变化
(1)合伙人计划开始提速(这个是复星未来发展的重点的重点),公司员工平均年龄继续下降
(2)投资决策流程有调整,使其投资决策系统更适应投资一些互联网和新兴行业项目
(3)保险资产占比大幅提高,保险板块资产占总资产比重从14年底的32.9%上升到44.6%,两家新公司加入并购,保险公司投资渠道和质量继续强化。
(4)资产端投资配置继续向轻资产方向倾斜,更多资金用于投资新兴行业。
(5)由于两次融资,复星的负债率从14年底的55.9%降到14年底的54%,净负债率从73.3%降低到69.3%。平均债务利率水平从15年的5.61%下降到15年的4.97%。
(6)继续强化了几个业务板块的运营能力,特别是旅游行业,旅游行业筹备分拆上市。

我给大家说一下在新报表下,复星的业务板块(可以对照文章最开始的财务表)
由于复星今年的业务结构和2012年和2007年有很大变化。所以财务报表的展列方式也产生变化。其中比较明显的是低增长的钢铁板块占比减少,而地产板块也减少,相应医药健康,娱乐业,保险资产占比提升。现在复星的重点是健康业务和快乐时尚业务,地产趋于中性,而钢铁和资源板块在逐步降低比例。健康板块是由持有39.7%的复星医药和一些健康关联业务板块组成(比如投资的婴儿车公司Silver Cross和星堡养老)。快乐时尚行业实际是复星整体旅游和娱乐业务板块(其中旅游是大头)。像7星级酒店亚特兰蒂斯,好莱坞制片公司studio8,连锁旅游度假村地中海俱乐部等都在里边。钢铁,资源业务组成和过去变化不大。地产业务是2-3年前复星成立地产控股平台,就是把复星所有地产业务集中在一起,其中地产控股一部业务计入在上一个表里房地产开发和销售这个科目里,比如复星地产,外滩金融中心(原外滩8-1项目),一部分计入在投资这个科目里,很多海外购买的写字楼都是归在这里边,比如伦敦金融城,Liberty28(原曼哈顿大楼,复星收购后更名),还有一部分在保险里。

保险业务,两家新保险公司加入并表
复星目前在保险板块的资产,除了有已有的复星葡萄牙保险,永安财险,复星保德信人寿,鼎睿再保外,在11年7月和11月分别完成以4.39亿美元收购100%的专注细分市场的专业财险MIG股权和20.5亿美元收购特种险Ironshore的80%股权完成投资,加入并表。其中Ironshore带来的投资资金是51亿美元,15年的投资回报率是1.3%,而MIG带来的可投资资金是15.7亿美元,15年的投资回报率是2.9%,而Ironshore和MIG两家非寿险公司的综合成本率是96.7%和100.3%。在这样的成本下,复星如果可以把两家公司投资回报率提高1%,那么盈利就会有不小的增长。复星在14年初并购的葡萄牙保险公司CSS经过复星2年运营后,14-15年平均投资回报率是5.1%。复星现在成立保险管理集团,目前主要工作做就是增加各已投资保险公司在投资端的协同,以提高各保险公司投资回报率,承保端涉及较少。

健康业务(复星医药+健康业务关联板块)
复星的健康业务由复星医药和一些和健康关联业务板块组成,比如投资的婴儿车公司Silver Cross和运营的星堡养老。其中复星医药净利润同比增长是16.4%,保持稳定发展,其中生物制药会是复星医药的发展重点,但生物制药业务短期很难有利润(复星医药的问题,重点是非财务报表部分,找时间会单说),另外我们基金在今年复星医药港股价格在17元上下时买入了复星医药。其中健康关联业务板块组成的涵盖范围会比较宽。除了养老业务外,其中饮食板块,和环保板块也归在这板块中。比如像投资的西班牙高端火腿公司Osborne和三元食品的投资股份,及环保公司中山公用都在这板块里。
复星健康板块是复星旗下除金融板块外,最强也是行业竞争优势最大的子行业板块。复星未来对医药业务的发展策略,就是要继续增强医药公司在业内的竞争力,换句话说,就是要发展的比其他同级别竞争对手快。

复星的地产业务,钢铁业务和资源业务
钢铁业务和资源业务合计带来亏损是13.9亿,情况可谓糟糕。钢铁行业受到产能过剩,需求下降,且钢铁行业降产能非常艰难的影响非常低迷,几乎没几个公司可以幸免,现在复星对钢铁业务态度是尽量限制产能,逐步把钢铁资金用于其他行业和投资。资源业务中,主要是铁矿的海南矿业和澳洲石油公司洛克石油,这两业务同样受到大宗商品行业低迷的影响。
复星地控业务并没有提供整体财务数据,但地控业务规模已经比过去大非常多了。地产行业最近2-3年一个趋势就是地产业务在向其他行业转型,比如万科向服务业,万达向娱乐业,复星是让自己的地产业务和其他几个板块业务可以结合,比如和养老业务结合是养老地产,和旅游业务结合是旅游地产,这是作为投资兼运营公司的优势,另外很多持有类的商业地产是保险资金一个非常重要出口(比如复星4倍左右杠杆去收购境外写字楼)。

财富管理业务和互联网金融
15年底,复星的资产管理业务规模是633亿,利润是5.89亿,同比增长92%,财富管理业务利润情况相当不错。这两个板块有点不明显,但很多优质资产都在这里边,像投资的阿里小贷,阿里银行,菜鸟,产品端的复星恒利证券,汽车租赁的创富融资租赁都在里边。

最后:还是说说复星的变化
复星是92年成立,到现在已有24年了。这不会是复星第一次的转型调整,也不会是最后一次转型调整。复星如果从成立后发展50年,100年时,还会再经历数次转型(可以确定如果复星发展100年,最重要一次转型之一是最核心几位创始管理层的接班问题)。没有转型,巴菲特的伯克希尔就是一个纺织公司,苹果就是一个电脑公司。各行业史上,唯一不变的规律就是行业持续在变化,好公司将随变化而变化。





  评论这张
 
阅读(1)| 评论(0)
推荐 转载

历史上的今天

在LOFTER的更多文章

评论

<#--最新日志,群博日志--> <#--推荐日志--> <#--引用记录--> <#--博主推荐--> <#--随机阅读--> <#--首页推荐--> <#--历史上的今天--> <#--被推荐日志--> <#--上一篇,下一篇--> <#-- 热度 --> <#-- 网易新闻广告 --> <#--右边模块结构--> <#--评论模块结构--> <#--引用模块结构--> <#--博主发起的投票-->
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

页脚

网易公司版权所有 ©1997-2018